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华创证券:日央行偏鸽的YCC调整为退出负利率寻找时机
华创证券发布研报称,日央行如期再调YCC,将1%的硬性上限约束改为参考上限的软约束,为短端利率调整打开空间;同时大幅上调2024财年通胀预期至2.8%,意味着日本通胀将连续3年(2022-24财年)在2%目标以上,距离实现可持续价格稳定目标越来越近,退出负利率或将来临,华创证券认为最早可能是2024年1月(届时日央行将更新通胀展望),如果日央行在决策前想要对明年涨薪情况有更好的把握,对负利率的调整可能推迟到2024年4月及以后
政策决议:YCC如期再调。进一步提高YCC的灵活性(以便金融市场能够根据未来发展顺利形成长期利率):将1%设为参考上限,取消以1%固定利率进行的连续无限量购债操作,将主要以大规模国债购买和灵活市场操作控制利率。本次会议前,市场对YCC的再调已有预期。会议前一晚,日经新闻再度提前“透风”,报道称:“日央行将再次调整政策,允许10年期国债收益率超过1%。”(7月、10月两次YCC调整前都有日经新闻提前透露消息)。
通胀预测:2024财年大幅升至2.8%。但2025财年仍低于2%,背后可能是,一方面,隐含日央行对经济下行风险的担忧(2024财年经济增速预测遭下调,2025财年经济预测中认为偏下行风险的委员增多);另一方面,或存在避免市场普遍定价提前加息的考虑,如果2025财年通胀预期也大幅上调,市场对政策转向的定价会更早,容易加剧长债波动。
此外,日央行上调了2025财年的“核心核心通胀”预测0.1个百分点至1.9%,对应着会议声明中新增表述:“预计到预测期末,潜在通胀将逐步上升,向实现2%价稳目标靠拢”,暗示日央行对通胀目标达成的前景已经更加乐观。
(一)本次会议整体基调偏鸽。一是YCC的调整方式偏鸽(与公开明确的利率上限调整相比,“隐蔽”的利率上限调整传达的加息信号相对更弱);二是2025财年通胀预测虽上调但仍低于2%;三是政策工具箱的其他部分(前瞻指引、公司债等资产购买额度)未做任何调整。整体基调不及市场预期鹰派,导致政策声明发布后日元急贬至151.7。
一则,本次提高YCC灵活性,为短端利率的调整打开了空间,结合本次价格展望上调2024财年通胀预期至2%以上,意味着日本通胀将连续3年(2022-2024财年)超过2%的价格稳定目标,暗示日本距退出负利率越来越近。
二则,本次会议针对YCC的调整,不再是公开地明确上调利率上限,而是选择一种“隐蔽”的方式,将1%由“硬上限”改为“软上限”,传递出的加息信号更弱一些。或反映日央行在国内外经济金融形势不确定性较高的当下,试图多保留政策自由度,为退出负利率寻找最佳时机。
考虑到在彻底退出超宽松政策前,日央行针对YCC可能也再难有什么实质性大调整。市场短期关注的主要矛盾已经由长端利率控制转向何时退出负利率。目前来看,日央行最早可能在2024年1月调整负利率(将发布新的通胀展望)。扰动因素可能来自两方面:①日央行试图更仔细评估劳资谈判情况,那么对负利率的调整可能推迟到2024年4月(届时将能看到“春斗”前4轮统计结果);②汇率市场的波动,贬值压力过大可能导致政策调整提前到12月。
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